Dört ayda %69
Aralık 2025’te aylık ortalama PTF 2.973 TL/MWh idi. Dört ay sonra, Nisan 2026’da 921 TL/MWh’e indi. Aynı santral, aynı üretimle, kışın bir MWh için aldığı bedelin üçte birinden azını baharda aldı. Bu oynaklık, serbest piyasada çalışan her yenilenebilir santralin yaşadığı gerçekliğin özeti.
Yatırımcının karşısındaki soru, bu riski taşıyıp taşımamaktır. Serbest piyasada kalan santral fiyatın tüm yukarı yönlü potansiyelinden yararlanır, ama aşağı yönlü riskin tamamını da üstlenir. Yapılandırılmış bir alım anlaşması bu riskin bir kısmını veya tamamını karşı tarafa devreder, karşılığında bir bedel alır.
Bu seçimin doğru cevabı piyasa görüşünden çok, varlığın finansman yapısına ve sahibinin risk taşıma kapasitesine bağlıdır. Yirmi yılı aşkın sürede gördüğüm en pahalı hataların çoğu, fiyatı yanlış tahmin etmekten değil, taşınamayacak bir riski taşımaya çalışmaktan doğdu.
Türkiye’de piyasa nasıl işliyor
Türkiye’de toptan elektrik ticaretinin yaklaşık %60’ı ikili anlaşmalarla yapılıyor. Ancak bu anlaşmaların büyük kısmı üretici ile tedarikçi arasında, kısa vadeli ve çoğu zaman PTF’ye endeksli işlemlerdir. Avrupa’daki anlamda uzun vadeli, sabit fiyatlı kurumsal alım anlaşmaları (PPA) hâlâ sınırlı sayıda.
Riskten korunma araçları da sığ. EPİAŞ’ın Vadeli Elektrik Piyasası’nda işlem hacmi toplam ticaretin çok küçük bir bölümünde kalıyor; Borsa İstanbul VİOP’taki baz yük vadeli sözleşmeleri ise birkaç aydan uzun vadelerde sınırlı derinliğe sahip. Bir GES’in beş yıllık fiyat riskini borsada kapatmak bugün pratik olarak mümkün değil. Bu nedenle uzun vadeli fiyat sabitleme ihtiyacı ikili anlaşmalarla karşılanıyor.
Yapılandırılmış anlaşma türleri
“Yapılandırılmış alım anlaşması” tek bir ürün değil. Fiyatın nasıl belirlendiği ve hangi riskin kimde kaldığına göre birbirinden çok farklı yapılar var.
GES için özellikle dikkat edilmesi gereken ayrım, üretildikçe satış ile baz yük arasındaki farktır. Baz yük anlaşması imzalayan bir GES, gece ve akşam saatlerinde üretmediği enerjiyi piyasadan almak zorundadır. Bu saatler günün en pahalı saatleri olduğu için, kâğıt üzerinde cazip görünen bir baz yük fiyatı pratikte zarar üretebilir.
Bir GES için baz yük sözleşmesi, akşam puantında açığa satış demektir.
Bir örnek: 10 MW GES, üç senaryo
Yılda yaklaşık 16.000 MWh üreten 10 MW’lık bir GES düşünelim. Güneş saatlerinin fiyatı için üç senaryo kuralım: düşük 1.500, baz 2.200, yüksek 2.900 TL/MWh. Dört yapıyı karşılaştıralım: serbest piyasa, 2.000 TL/MWh sabit fiyat, MWh başına 100 TL primli 1.700 TL/MWh taban fiyat ve 1.800–2.600 TL/MWh fiyat koridoru.
Tablo, her yapının neyi satın aldığını gösteriyor. Sabit fiyat, baz senaryoda yılda 3,2 milyon TL’den vazgeçip düşük senaryoda 8 milyon TL kazandırır. Taban fiyat, her senaryoda 1,6 milyon TL prim öder ama yukarı yönlü potansiyelin neredeyse tamamını korur. Koridor prim gerektirmez; tabanı tavandan vazgeçerek finanse eder.
Finansman tarafı: kredi düşük senaryoya göre verilir
Kredi kuruluşları bir projeye ne kadar borç vereceğini baz senaryoya göre değil, olumsuz senaryodaki nakit akışına göre belirler. Bu nedenle fiyat sabitlemenin asıl değeri, gelir beklentisini artırması değil, olumsuz senaryodaki geliri yükseltmesidir.
Yukarıdaki örnekte düşük senaryoda serbest piyasa geliri 24 milyon TL, sabit fiyatlı gelir 32 milyon TL. Borç kapasitesi olumsuz senaryo gelirine göre hesaplanıyorsa, sabit fiyatlı yapı yaklaşık %33 daha fazla borç taşıyabilir. Bu, özkaynak getirisi üzerinde fiyatın kendisinden çok daha büyük bir etki yaratabilir.
Ancak Türkiye’de burada bir vade uyumsuzluğu var. Kredi kuruluşları 7–10 yıllık borç için uzun vadeli gelir güvencesi ister; kurumsal alıcıların çoğu ise deneyimimize göre üç yıldan uzun fiyat taahhüdüne mesafeli yaklaşır. Bu boşluğu kapatmak için kademeli sözleşmeler, yenileme opsiyonları ve finansal kurumların aracılığı giderek daha fazla kullanılıyor.
Türkiye’ye özgü kalemler
Bunlardan en kritik olanı para birimidir. Yüksek enflasyon döneminde TL bazlı sabit bir fiyat, birkaç yıl içinde reel olarak anlamsız hale gelebilir. Döviz bazlı bir fiyat ise alıcının TL gelirleriyle uyumsuzdur. Pratikte çoğu anlaşma ikisinin arasında bir yerde, kısmi endeksleme ve dönemsel revizyonla çözülüyor.
SKDM’nin 2026’da kesin döneme geçmesi, AB’ye ihracat yapan sanayi şirketleri için yenilenebilir enerjinin belgelenmesini ticari bir konu haline getirdi. Bu, Türkiye’de uzun vadeli kurumsal alım anlaşmalarına olan talebi artıran en somut etken.
Tamamı ya da hiçbiri değil
Serbest piyasa ile sabit fiyat arasındaki seçim ikili değildir. Bizim en sık önerdiğimiz yapı, üretimin bir kısmını sabitleyip kalanını piyasada bırakmak ve sabitlenen payı vadeye göre kademelendirmektir.
Bu yapı her yıl yenilenir: bir yıl geçtiğinde yeni üçüncü yıl eklenir ve oranlar kayar. Böylece fiyat tek bir noktada değil, zamana yayılarak sabitlenir. Hiçbir zaman en iyi fiyatı yakalamazsınız, ama en kötü fiyata da tüm üretiminizle yakalanmazsınız.
Sabitlenen payın büyüklüğünü üç şey belirler: borç servisinin gerektirdiği asgari gelir, santralin üretim belirsizliği (bir GES’in yıllık üretimi ortalamadan birkaç yüzde sapabilir) ve yatırımcının kalan riski taşıma isteği. Üretilmeyen enerjiyi sabit fiyattan satmayı taahhüt etmek, fiyat riskini hacim riskine çevirmekten başka bir şey değildir.
Batarya için farklı bir soru
Depolama varlıklarında soru farklı kurulur. Bataryanın geliri fiyat seviyesine değil, fiyat farkına bağlıdır; bu nedenle sabit fiyatlı bir enerji anlaşması bataryanın riskini karşılamaz. Batarya için yapılandırılmış gelir, kapasite kiralama (tolling) veya taban gelir garantisi şeklinde kurulur. Bu yapılarda karşı taraf bataryanın kullanım hakkını sabit bir bedelle alır ya da yıllık gelirin belirli bir tabanın altına inmesini önler.
Yatırımcı açısından
Doğru yapı sorusu, “fiyat yükselecek mi?” sorusuyla değil, “fiyat düşerse ne olur?” sorusuyla başlar. Borcu olmayan, portföyü çeşitli ve nakit akışı oynaklığını taşıyabilen bir yatırımcı için serbest piyasa uzun vadede daha fazla değer üretebilir. Projeyi borçla finanse eden, tek varlıklı veya nakit akışına bağımlı bir yatırımcı için fiyat sabitleme çoğu zaman zorunluluktur.
Frekans olarak her varlık için serbest piyasa, sabit fiyat ve taban fiyatlı yapıları aynı senaryo seti üzerinde karşılaştırıyor, sabitlenecek payı yatırımcının finansman yapısına göre belirliyoruz. Kurumsal alıcılarla yapılacak anlaşmalarda fiyat, endeksleme ve YEK-G kalemlerini birlikte yapılandırıyoruz.
